Mayores tasas de los títulos TES: ¿Qué está sucediendo?

Mayores tasas de los títulos TES: ¿Qué está sucediendo?

En diciembre del 2006, en el Foro Corficolombiana sobre perspectivas para el 2007, Corficolombiana presentó la proyección mas alta de la tasa de rendimiento para los TES julio del 2020: 10,15 por ciento. Al cerrar la primera semana de febrero, la tasa de negociación de esta referencia ya se encontraba bordeando el 9,50 por ciento, 70 puntos base (pbs) por encima de la tasa de rendimiento observada a mediados de diciembre (8,80 por ciento) y siguiendo la tendencia alcista que habíamos previsto.

15 de febrero 2007 , 12:00 a.m.

Hoy las razones que veíamos para proyectar una corrección al alza de las tasas de rendimiento de la deuda pública se presentan en forma mas clara. La más importante, el incremento en la tasa de interés de intervención del Banco de la República, aparece hoy como una certeza. Estimamos que aún restan incrementos en la tasa de intervención de la autoridad monetaria de entre 50 pbs a 75 pbs, pero la posibilidad de alzas mayores no es despreciable. En un escenario con una tasa de intervención a un día por encima del 8,0 por ciento, resulta difícil esperar tasas de rendimiento de títulos con vencimiento en el 2020 por debajo del 10,0 por ciento. De hecho, estaríamos hablando de 200 pbs de diferencia entre la tasa a un día y la tasa a 13 años, lo que resulta en un margen muy similar al observado en el pasado reciente: en el segundo semestre del 2006 este margen fue en promedio de 220 pbs.

Un segundo factor tiene que ver con la tendencia de recomposición del activo por parte de las entidades financieras. Los bancos, uno de los más importantes compradores de TES en el mercado, han venido reduciendo en forma sistemática la participación de las inversiones en favor de la cartera de créditos. Este comportamiento resulta apenas lógico en una economía con altas tasas de crecimiento y, de hecho, implica el retorno de las entidades financieras a su actividad natural: la intermediación financiera. Esta tendencia de recomposición debe mantenerse al menos en el 2007 ya que las perspectivas de demanda por crédito nos hacen esperar la continuación del actual ciclo de fuerte crecimiento de la cartera.

Por último, aquellos que esperaban que un freno en las alzas (o eventuales recortes) de la tasa de interés de intervención de la Reserva Federal se trasladaría al mercado de TES moderando el efecto de los factores alcistas arriba descritos, se están dando cuenta de que esta relación no es permanente. Como se observa en la gráfica, en las últimas semanas la reducción en la tasa de los Tesoros a 10 años no se ha trasladado a las tasas de los TES. Nuestra explicación para este hecho es que en un escenario de desaceleración importante para la economía norteamericana (como la que empiezan a sugerir varios indicadores adelantados), la correlación entre las tasas de interés de E.U. y Colombia se rompe.

¿Por qué si vemos todas estas fuerzas alcistas no esperamos una mayor corrección de las tasas de negociación de la deuda pública? En primer lugar, la indudable mejoría de las cuentas fiscales en los últimos años impone un tope a las tasas de rentabilidad que pueden llegar a exigir los inversionistas. Es decir, este es un episodio de corrección en el nivel de tasas y no de crisis sistémica. En segundo lugar, el hecho de que el monto de TES a colocar a lo largo del año sea inferior a los vencimientos de intereses y capital imprime una liquidez al mercado de deuda pública que evita que se presente un episodio de disparada de tasas. Por último, confiamos que al cierre del año la tasa de inflación se ubique muy cerca del punto central del rango meta (4,0 por ciento), lo que se convierte en una fuerza a la baja para las tasas de interés nominales.

En resumen, aunque el mercado de TES aún puede ver mayores correcciones al alza, las condiciones estructurales del mercado y de las finanzas públicas evitarán una crisis que nos recuerde el inicio de esta década.

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