Los mercados de renta variable emergentes han quedado atrás de los desarrollados desde que empezó el año. Más recientemente, la volatilidad de los mercados emergentes de renta fija ha aumentado y la mayoría de sus divisas se han debilitado. Los inversores tienen que preguntarse si el atractivo de los mercados emergentes sigue existiendo, si las valoraciones actuales de sus acciones ofrecen oportunidades de inversión y cómo deben posicionarse en estos mercados de cara al futuro.
CHINA ENTRA EN LA ERA DE LOS SERVICIOS
En los últimos 20 años, el atractivo inversor de los mercados emergentes ha estado dominado por la industrialización de China, la proliferación de sus infraestructuras y su acceso generalizado a la economía de mercado mundial como proveedora de bienes baratos y ávida consumidora de recursos. Este apetito generó una reacción en cadena en muchos otros países emergentes, ya que la mayoría de sus economías dependen de la producción de materias primas. El comercio con gigante asiático se intensificó en todos los mercados emergentes, y ellos se enriquecieron. Asistimos, así, a una década de expansión impulsada este país, con una tendencia estructural alcista en los mercados de renta variable emergentes, y una mejora gradual de sus gobiernos y fundamentos empresariales. La correlación entre los activos de los mercados emergentes era muy grande.
Esta fase ha concluido. China ha emprendido una transición estructural, pasando de un modelo impulsado por la exportación e inversión a otro más propio de las economías desarrolladas, basado en el consumo y los servicios (sector terciario). En esta transformación, el consumo masivo, la atención sanitaria, los seguros y otros servicios van a aumentar su importancia respecto al resto de sectores, más dependientes de los materiales. Como resultado de ello, se producirán cambios fundamentales en las economías emergentes. Las más dependientes de los metales y la minería van a resentirse. Las exportadoras de energía, electricidad y productos agrícolas se mantendrán mejor, pues los consumidores chinos precisan este tipo de productos.
Las economías más tecnológicas (emergentes y desarrolladas), productoras de bienes de alto valor agregado y con experiencia en servicios al consumidor se beneficiarán de la siguiente fase de maduración económica de China. En los países emergentes, la estabilidad financiera recobrará protagonismo, por lo que aquellos con mayor déficit y elevado endeudamiento público serán más vulnerables.
IMPLICACIONES DEL RENACIMIENTO TERCIARIO DE CHINA
Los mercados bursátiles que se verán más perjudicados por la transformación de China serán los que cotizan más alto, como Suráfrica y Chile. Australia también está en esta esfera. Por otro lado, los exportadores de energía, electricidad y productos agrícolas como Rusia y Colombia seguirán beneficiándose de la evolución de China. Los precios del petróleo se mantendrán mejor que los de otras materias. Entre los mercados que se beneficiarán de la ‘tercerización’ china están Corea del Sur y Taiwán.
En los mercados chinos de renta variable, la deceleración del crecimiento de China y las complicaciones estructurales, derivadas de las operaciones bancarias alternativas, del endeudamiento de los gobiernos locales y del exceso de capacidad en los sectores industriales, limitan el potencial de apreciación del mercado a pesar del descuento de las valoraciones en términos históricos. Existe una posición neutral en renta variable china, teniendo presente que las compañías exportadoras y las más dependientes de las materias primas podrían empeorar; las de consumo se mantendrán bien.
DESLIGAMIENTO DE LOS MERCADOS EMERGENTES
Algunos mercados emergentes se verán menos afectados por la transformación del gigante asiático. India, por ejemplo, se beneficia de su demografía y consumo interno. La debilidad de los precios de las materias primas es una ventaja, pues ayudan a controlar la inflación y permiten al RBI relajar la política monetaria.
Sin embargo, la lentitud de la recuperación del crecimiento, el empeoramiento de las perspectivas para la INR y la incertidumbre sobre el resultado electoral del 2014 son factores negativos. El mercado de valores mexicano se ha beneficiado desproporcionadamente del reavivamiento económico de EE. UU., pero sus valoraciones han subido tanto que se ha vuelto vulnerable, a pesar de que México es productor de petróleo. Además, las últimas reformas (aunque son positivas para la economía) pueden perjudicar los márgenes en ciertos sectores a corto plazo.
Por último, los países del centro y este de Europa dependen más de la evolución de la Eurozona. Sus valoraciones son atractivas, pero la tendencia de sus beneficios empresariales no tanto.
Edad de oro para los bonos de mercados emergentes ha terminado
Las valoraciones de fundamentos de la deuda soberana emergente se han tornado más razonables tras la corrección del mercado de deuda pública estadounidense en mayo. No es probable que los diferenciales de la deuda de mercados emergentes retornen a sus niveles de principio de año, pero hay alguna posibilidad de que se estrechen si la deuda estadounidense de referencia no sube desordenadamente (como prevemos). Los rendimientos de la renta fija emergente seguirán siendo altamente idiosincráticos. La diferenciación entre países será fundamental en el futuro. Sin embargo, en adelante será muy difícil de llegar a retornos totales por encima de 5 por ciento en bonos de mercados emergentes.
Los bonos de economías en rápido desarrollo mejor calificados (Corea, México, Filipinas y China), con diferenciales crediticios relativamente reducidos y, por tanto, con menos capacidad para absorber posibles subidas de los intereses de referencia, no rendirán bien a pesar de sus fundamentos. Los bonos de más riesgo (segmentos de calificación B e inferiores), como los de Venezuela o Ucrania, también lo pasarán mal, a causa de sus mayores costos de refinanciación y su riesgo de impago. Las mejores oportunidades están en países como Polonia, Rusia y Colombia, con diferenciales que les permitirán absorber ciertas variaciones de los intereses estadounidenses, pero con suficiente calidad crediticia para no verse lastrados por excesivos costos de refinanciación o por el riesgo de impago. Los inversores menos especulativos deberían centrarse en ellos.
Pascal Rohner
Vicepresidente del Credit Suisse Panamá
