Un poco de ingeniería financiera moderna

Un poco de ingeniería financiera moderna

Al final de los 60, el sistema financiero de los países avanzados era aún bastante primitivo. Para evitar que especulasen con los depósitos del público, los bancos tenían que actuar como bancos.

23 de agosto 2010 , 12:00 a. m.

Al reseñar la reciente crisis de crédito, muchos analistas salieron del atolladero aferrándose a la metáfora de los productos 'tóxicos'. Se lamenta Wolfang Münchau, en su libro The Meltdown Years, de la poca atención que se le venía prestando al tema por parte de los medios antes de que estallara el problema.

En términos concretos, los MBS, ABS, SPV, CDS, CDO y CDO sintéticos fueron los vehículos financieros que más se vieron involucrados. Conforman apenas un pequeño segmento de la 'ingeniería financiera moderna', alrededor de la cual se propagó la manida metáfora. De la mano de Münchau, vale la pena abordarlos y ver cuál fue su influencia para que este mundo se volviera tan tóxico.

* MBS y ABS (mortgage-backed securities y asset-backed securities). Al final de los 60, el sistema financiero de los países avanzados era aún bastante primitivo. Para evitar que especulasen con los depósitos del público, los bancos tenían que actuar como bancos. La banca de inversión conformaba un mundo aparte.

Los préstamos que otorgaban seguían figurando como activos en sus balances, con la excepción de algunas hipotecas que podían ser vendidas a una empresa del Estado (con el propósito de mantener alta liquidez en ese mercado.) No existían bolsas de productos derivados y la innovación financiera era muy lenta -Daba la impresión de que la quiebra de bancos era una enfermedad del pasado y de que el problema de inestabilidad financiera había sido resuelto por siempre-.

Ocurrieron dos hechos que habrían de marcar el futuro. Primero, aparecieron las MBS, hipotecas individuales empaquetadas en forma de bonos, con diferentes niveles de riesgo y negociables a través de su gigantesco mercado de crédito. Y segundo, se privatizó esa agencia, por lo cual se vio abocada a incurrir en más riesgos en la búsqueda de mayores retornos.

Pero como se evidenciaría más tarde, facilitaron que gente sin la calificación necesaria obtuviese préstamos para vivienda, bajo la falsa premisa de una subida permanente en los precios (ante la menor dificultad, se pensaba poder revenderla a un valor siempre creciente). Igual sucedería con los préstamos para vehículos, tarjetas de crédito -cuanto crédito existiese- dando origen a las ABS (la A de activos remplazó a la M de mortgage, hipoteca en inglés).

* SPV (special purpose vehicles). El capital de un banco es pequeño en relación con los recursos a su cargo. Si se producen pérdidas que lo superan, el banco queda insolvente. Con el fin de darle solidez al sistema, en 1988 se acordó en Basilea que debe representar por lo menos 8 por ciento de los activos, ponderados de acuerdo con su riesgo.

Un banco, como toda empresa, tiene que incluir en su balance todos sus activos. Pero hecha la ley, hecha la trampa, de una forma perfectamente legal. Se crearon mecanismos para hacer desaparecer los activos de riesgo; en efecto, la norma no cubrió a las empresas en las cuales el banco tiene una participación inferior al 50 por ciento. Muchos de esos activos fueron entonces trasladados a empresas subsidiarias como bancos de inversión, fondos de cobertura o de cualquier otro nombre, siempre y cuando no figurasen como bancos comerciales.

Así aparecieron las SPV, empresas donde fueron trasladados muchos de esos activos. Los bancos, a cambio, reciben dinero constante y sonante o instrumentos de muy bajo riesgo. Mediante esa sencilla fórmula, mejoran su relación capital/activos de riesgo, obteniendo mayor capacidad para otorgar nuevos créditos.

Los SPV, a su vez, empaquetan esos productos y los ofrecen al público. La demanda parecía insaciable, gracias a tasas de interés que en ocasiones llegaban hasta el 20por ciento. * CDS (credit default swaps). Se escucha con frecuencia que Warren Buffet calificó alguna vez a los instrumentos derivados como "armas de destrucción masiva".

 Se refería específicamente a los CDS, instrumentos con apariencia de simple seguro contra el incumplimiento en el pago de un bono. (Un swap es un acuerdo entre dos bandos para intercambiar flujos de caja). Pero más que simples seguros, los CDS evolucionaron como instrumentos financieros, negociados mediante acuerdos privados (no existen bolsas donde se puedan observar sus precios.)

Muchas veces el comprador ni siquiera posee el bono. Como el precio del seguro va de la mano con el riesgo de incumplimiento, se convirtieron en instrumentos predilectos de los especuladores. Su volumen alcanzó US$62 trillones en el 2008 (un poco menos de un trillón al comenzar el milenio).

En las épocas buenas, los emisores cobraban excelentes primas y eran muy pocos los pagos a que se veían abocados. Pero como saldría a relucir más tarde, nada garantizaba que en un momento dado podrían efectuarlos. Entre enero y junio del 2006, mundialmente se habían emitido US$2,3 trillones en bonos con grado de inversión.

 En ese mismo periodo, el volumen de los contratos de CDS alcanzó 26 trillones. Se generaron seguros muy superiores a la deuda vigente. AIG (junto con Lehman Brothers acaparaban una importante tajada), estaba prácticamente quebrada al tener que afrontar el pago de primas por decenas de billones de dólares.

* CDO (collateralized debt obligation). Son instrumentos similares a las MBS, pero amplificados. Sus activos ya no son hipotecas, sino MBS, ABS o grandes préstamos corporativos. El principio es el mismo, pero más grande y más complicado. Los elegantes modelos teóricos aseguraban que se reducía el riesgo mediante el ofrecimiento de un mayor número de préstamos en garantía.

Su construcción, explica Münchau, requiere de Ph. D. en matemáticas o en física, cuyo trabajo consiste en re-empaquetar sucesivamente hipotecas previamente empaquetadas, bajo diferentes condiciones de riesgo. Al igual que los CDS, no se negocian en bolsa. Juntos, llegaron a constituirse en el motor del mercado moderno de crédito.

Los fondos de cobertura de Bear Stearns, parte del problema que finalmente acabó con esa firma, estaban invertidos en un 90 por ciento en CDO. * CDO sintético. "En este instrumento" escribe Münchau, "el recorrido entre el emisor y el inversionista final es aún más largo y complejo. Es el más riesgoso y menos transparente de todo el mercado de crédito. ¿Quién diablos tuvo esta idea?".

Todo comenzó como una simple burbuja de finca raíz, en la cual la gente se endeuda más de la cuenta, los inmuebles se desvalorizan y los bancos ven cómo los bienes recibidos en garantía pierden día tras día su valor. Vino acompañada de una burbuja hipotecaria, alimentada por modalidades de préstamo exóticas, requisitos laxos y tasas de interés artificialmente bajas.

Pero un poderoso y complejo mercado de crédito amplificó el problema y lo esparció entre inversionistas regados en todos los confines del mundo. Cuando este mercado colapsa, 'no sólo se quiebra la abuela, sino también su banco, el reasegurador de ese banco, y posiblemente, el mismo gobierno, al verse forzado a entrar al rescate'.

Los fondos de cobertura, con sus estrategias complejas y muy apalancados, agravaron el problema. El sistema financiero, en medio de jugosas ganancias, se negaba a reconocer el monstruo que había creado. El nuestro, se limitó a observar los toros desde la barrera, tal como nos viene sucediendo en algunos deportes. Para algunos analistas, fue una prueba más de la solidez del sistema. Después de leer a Münchau, cabe preguntarse si no es algo así como jactarse de que jamás se haya accidentado un jet de fabricación nacional.

Los fondos de cobertura de Bear Stearns, parte del problema que finalmente acabó con esa firma, estaban invertidos en un 90 por ciento en CDO.

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